De bijwerking van het lagerentebeleid

Vorige week schreef ik over de structurele veranderingen als gevolg van de coronacrisis. We hopen wellicht dat veel weer zal terugkeren naar het oude, maar de structurele wijzigingen zijn moeilijk te ontkennen, zodat je moeilijk van een terugkeer naar het ‘oude normaal’ kunt spreken.

Zo hebben overheden hun schuld gedurende de afgelopen negen maanden sterk zien oplopen, terwijl ook de uitgifte van nieuwe bedrijfsobligaties alle records heeft gebroken in 2020. Tegelijkertijd hebben centrale banken stapsgewijs hun beleidsterrein uitgebreid naar de kapitaalmarktrente. Van directe yield curve control zoals in Japan, is nog geen sprake, maar dat neemt niet weg dat er in de VS bijvoorbeeld al gefluisterd wordt over een impliciet plafond van de kapitaalmarktrente van 1%.

Door de sterke stijging van de schuldenpositie zijn overheden en bedrijven een stuk gevoeliger geworden voor rentebewegingen. Centrale banken zullen niet lijdzaam toekijken hoe een stijgende kapitaalmarktrente de economie de nek omdraait of een schuldencrisis zal veroorzaken. Of dat bij 1% gebeurt of bij 1,25% is bijzaak, maar dát centrale banken de kapitaalmarktrente zullen beteugelen, lijkt waarschijnlijk.

Verstandig macro-economisch beleid of financial repression?

De een zal het verstandig macro-economisch beleid noemen, de ander wellicht financial repression. Want het (onnatuurlijk) laag houden van de kapitaalmarktrente heeft uiteraard wel een herverdeling tot gevolg. Spaarders krijgen in deze wereld consequent een te lage rentevergoeding, waarbij geen compensatie zal optreden voor eventuele inflatierisico’s. Traditioneel zou een hogere inflatie tot een hogere kapitaalmarktrente moeten leiden, maar die stijging zal door centrale banken worden beperkt.

Dit heeft ook zeker gevolgen voor beleggers. De meest voor de hand liggende consequentie is dat obligaties steeds minder waarde toevoegen. Ze bieden nu al te weinig (lees: negatief) rendement, maar dat zal helemaal het geval zijn als inflatie inderdaad gaat oplopen.

De keerzijde hiervan kunnen we bij aandelen verwachten. Traditioneel zou een stijgende kapitaalmarktrente tot oplopende financieringskosten leiden en daarmee de winstgroei onder druk zetten. Tegelijkertijd biedt een hogere kapitaalmarktrente ook een aantrekkelijk alternatief voor beleggers. Aandelen leveren om die redenen historisch gezien een lager rendement in periodes van oplopende kapitaalmarktrentes. Stijgt die rente niet of nauwelijks, dan lijkt daarmee ook de tegenwind voor aandelen kleiner te zijn dan je historisch gezien zou verwachten.

Uit obligaties en in aandelen lijkt dus een logische beleggingsstrategie in een wereld van blijvend lage kapitaalmarktrentes. De bijbehorende hogere volatiliteit van beleggingsportefeuilles is daarmee één van de bijwerkingen van het nieuwe normaal.

(origineel gepubliceerd in het Financieele Dagblad van 23 december 2020)

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google photo

You are commenting using your Google account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

Connecting to %s