Hoe raken we die obligaties weer kwijt? Ik vermoed dat die vraag met enige regelmaat bij de bestuurders van centrale banken ter sprake komt. Ik vermoed ook dat de antwoorden niet uitblonken in duidelijkheid, want we zijn op een punt beland waar we nog niet eerder zijn geweest. Zoals QE (quantitative easing) in 2008 een nieuw element in het monetaire beleid vormde, herhaalt de geschiedenis zich nu met QT: Quantitive Tightening. QT is no cutie: het is slechts een kwestie van tijd totdat iemand die headline bedenkt.

Nu kan ik me best voorstellen dat u zich afvraagt waar we ons druk over maken. Je koopt obligaties, je verkoopt obligaties: big deal. De ervaring uit 2013 maakt echter duidelijk dat het inderdaad een big deal is. Toen verdubbelde de Amerikaanse kapitaalmarktrente in zes maanden tijd uit angst voor het stopzetten van het opkoopprogramma. Nu hebben we het over het terugdraaien van datzelfde opkoopprogramma, een dubbele draai dus. Overigens gaat het heel voorzichtig allemaal: een (klein) deel van de vrijvallende obligaties wordt niet geherinvesteerd. Van verkopen is dus feitelijk geen sprake.

Dat het hier niet slechts om een technische aanpassing gaat, werd laatst helder verwoord door Richard Koo. In zijn ogen is QT vergelijkbaar met een oplopend begrotingstekort van de overheid, de markt (exclusief Fed) zal een grotere hoeveelheid staatsschuld moeten absorberen. Hierbij gaat het om substantiële bedragen. Volgens zijn berekening kan QT in 2019 en 2020 even groot zijn het overheidstekort van 2016. Een virtuele verdubbeling van het tekort, eens kijken hoe de obligatiemarkt dat absorbeert.

Hoe komt de Bank of Japan ooit van zijn obligaties af?

Overigens is bovenstaande vraag niet overal even actueel. Bij de ECB zijn we nu pas op het punt waar de Fed in 2013 was: wanneer zal het opkoopprogramma worden stopgezet? Over afbouw heeft nog niemand het. Dan de Bank of Japan. (BoJ): Daar lijkt de vraag actueel of ze überhaupt ooit nog van die obligaties kunnen afkomen. De Japanse bevolking vergrijst in rap tempo en begint nu in te teren op de eerder opgebouwde besparingen. Wat de Fed in Amerika denkt te gaan doen, doet de Japanse gespioneerde nu al. Laten we het Quantitative Ageing noemen. Met een kapitaalmarktrente op 0% zal er van de kant van buitenlanders niet al te veel koopinteresse zijn.

Met een stevige dosis fantasie zie ik toch een uitweg. Sinds september 2016 hanteert de BoJ het beleid van yield curve control, waarbij ze een target van 0% heeft afgegeven voor de kapitaalmarktrente. Dreigt de kapitaalmarktrente te ver op te lopen, dan koopt de BoJ ongelimiteerd obligaties om de ’controle’ geloofwaardigheid te geven. Maar wat als de kapitaalmarktrente nu eens dreigt te dalen? Juist: dan moet de BoJ ongelimiteerd obligaties verkopen. Komen ze toch nog van die obligaties af. Of heb ik nu last van Q-koorts?

(origineel gepubliceerd in het Financieele Dagblad van 17 juli 2017)