Evenwicht

Midden april, 2015. De Duitse kapitaalmarktrente was net onder de 0,08% gezakt en het leek slechts een kwestie van tijd tot ook de Duitse overheid helemaal gratis geld zou kunnen lenen. Dankzij het begrotingsbeleid van de Duitse overheid kwam er immers bijna geen nieuwe schuld meer naar de markt, terwijl de vraag naar die hoogwaardige schuld juist onverminderd hoog was. To make matters worse was de ECB sinds het begin van dat jaar met haar obligatie-opkoopprogramma begonnen, wat inhield dat de centrale bank elke maand ruim 12 miljard aan Duitse obligaties moest kopen. Meer vraag dan aanbod: geen wonder dat de rentevergoeding op de Duitse schuld slechts één kant op kon gaan.

Begin juni, 2015. De Duitse kapitaalmarktrente tikt de 1,0% aan, waarmee de kapitaalmarktrente in minder dan twee maanden per saldo meer dan vertienvoudigde. Nu is het makkelijk een sterke stijging te laten zien als de basis laag is, maar ook als we de absolute rentestijging van meer dan 0,9% bekijken, kan moeilijk ontkend worden dat het hier om een historische uitschieter gaat: niet sinds 1994 steeg de kapitaalmarktrente zo sterk in zo’n korte periode.

Wie denkt dat er in de tussenliggende tijd fundamenteel veel veranderd was, komt bedrogen uit. De Duitse begroting stevende nog steeds af op een evenwicht, de ECB kocht lustig door en ook de inflatie gaf geen aanleiding om deze stijging te verklaren. Wat wél veranderd was, was dat een (beperkte) draai in de kapitaalmarktrente een zichzelf versterkend proces teweeg had gebracht, waarbij marktpartijen zich door oplopende verliezen gedwongen zagen hun posities terug te brengen. Dat dit alles in de illiquide pre-zomermaanden plaatsvond, versterkte het proces.

Geen wijziging

Geen fundamentele wijziging en toch bijna een vol procentpunt verschil in de kapitaalmarktrente: zo volatiel kan dus zelfs de ‘risicovrije’ obligatiemarkt zijn. Naast een gebrek aan liquiditeit werd de beweging verder versterkt doordat de markt zoekende was naar het antwoord op de fundamentele vraag wat het niveau van de evenwichtsrente precies zou moeten. Nu is die vraag onder normale omstandigheden al omgeven met de nodige onzekerheden, eerder een kunst dan een wetenschap, maar wat als een centrale bank een groot deel van de markt aan het opkopen is? Normaal zou je naar groei, inflatie, de omvang van de schuld of het budget kijken, maar wat doet dat er nog toe als er een partij is die wars van alles gewoon blijft kopen? Een partij die bovendien elk moment tot een aanpassing van het gevoerde beleid kan overgaan?

April 2016. Duitsland houdt nog steeds de hand op de knip, de ECB koopt lustig door en de behoefte naar de goudgerande obligaties bij pensioenfondsen en banken is er niet minder op geworden. Die kapitaalmarktrente kan dan toch slechts één kant op gaan, toch?

(origineel gepubliceerdin het Financieele Dagblad van 2 mei 2016)

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s