Groei en rendement

http://www.voxeu.org/article/ecb-and-fed-comparative-narrative

Soms kom je een grafiek tegen die volledig lijkt te kloppen met hetgeen je zou verwachten. Maar klopt het ook echt?

De grafiek(en) van vandaag zijn simpel, eenvoudig te begrijpen en lijken ook nog eens heel erg logisch. Links zien we de ontwikkeling van de aandelenkoersen van de VS (de S&P500, de blauwe lijn) en de Eurozone (de FTSE Eurofirst 300), rechts zien we hetzelfde maar dan voor groei van de reële economie van beide blokken. Zeker, de assen van beide grafieken zijn totaal verschillend, maar dat is ook niet vreemd: zoals we sinds het begin van het jaar weer eens ondervonden hebben laten aandelen beurzen doorgaans sterkere uitslagen zien dan de onderliggende economie. Interessanter is echter dat het patroon van beide grafieken grofweg overeen komt. De boodschap is even simpel als begrijpelijk: hogere groei in de VS heeft tot een beter rendement geleid in aandelen. Niets mis mee, kraakhelder. En zowaar, deze keer heb ik zelfs geen probleem met de gebruikte data of de manier van presenteren: het klopt.

Nou zou ik het daar bij kunnen laten, maar ik voel toch de noodzaak om een kanttekening te maken. Hoewel er niets mis is met het bovenstaande verband, kan het tot de verkeerde conclusie leiden dat beleggen eigenlijk heel simpel is. Zolang je de relatieve groeiverschillen maar goed inschat, zie je dat vanzelf terug in de relatieve rendementen. Helaas, zo simpel is het niet. Om dat duidelijk te maken laat ik twee grafieken zien van de tien jaar voor 2007. Zelfde idee: eerst de economie, dan de beurs. De economie zag er zo uit:

M4RSq4qp7zJfElKIwDIzmB6xIcQBFdJ_IOcomxfsaCOQfPfjTqx3gfFyVTflnMD6mLu9TuJVE2GKOZEhagcz1zjiHaGpK08nwIUKvRUtUtkLclRShnoRo80ckQ3pOuYpGpIUEoe5UsNYmtDF

Gestaag opgaande lijnen, waarbij de VS per saldo wederom beter uit de bus komt dan de Eurozone. De beurs liet in die periode echter een heel ander beeld zien:

TKygl0QZwZ-BZPaJyPeIo65IZPO0CO2NfmY7Ktz4J0AUYNOhE571BjeR4rF1q5Awj3S8aAZ1ZjLTcqXwl0Zi0-pxkrE0kHGLd0uUTmUZR9GkAM14VIZwSo6tWn7aMV8IzIdi51wR11Cq6h9x

Geen gestage stijging en ook bijna geen relatieve outperformance van de VS, iets wat je op basis van de groei wellicht wel verwacht had.

Er is een hele waslijst aan redenen te verzinnen waarom de relatieve ontwikkeling van de beurs van een land niets met de relatieve groei van de onderliggende economie te maken hoeft te hebben. Ik noem er een paar:

  • BBP-groei ≠ winstgroei. Met uitzondering van een aandelen als Amazon is het niet zozeer de omzet als wel de winst die de drijvende kracht achter de koersontwikkeling is. Zodra je dus omzetgroei krijgt zonder winstgroei, kan de beurs dat volledig naast zich neerleggen. China is een goed voorbeeld van torenhoge omzetgroei, maar slechts zeer beperkte winstgroei. Puur kijkend naar BBP-groei had je een jaarlijkse outperformance van een procent of 8 verwacht.
  • Winst ≠ BBP. Lijkt hetzelfde punt, maar het gaat hier om iets anders: Europese aandelen halen een belangrijk deel van hun winst helemaal niet uit de Eurzone, maar in opkomende landen, of de VS. Door alleen naar de groeiverschillen van twee regio’s te kijken, doe je geen recht aan de onderliggende dynamiek.
  • Waardering. De laatste grafiek van de beursontwikkeling van de jaren negentig valt samen met de zeepbel in technologie-aandelen. De beurs liep toen sterk op, op basis van onrealistische verwachtingen, waarna de beurs ook weer even hard terugviel. Hoewel het verband tussen winstgroei en rendement op de hele lange termijn redelijk stand houdt, kan dat over een periode van tien jaar volledig genegeerd worden.
  • Inflatieverschillen. We kijken hier naar de ontwikkeling van nominale beurskoersen en vergelijken die met reële economische groei. Strikt genomen (hoewel dat in dit geval nauwelijks speelde) is het mogelijk dat bijvoorbeeld de VS een veel hogere inflatie heeft, die tot uitdrukking komt in een (optisch) gunstigere beursontwikkeling.
  • Dividenden. We kijken hier naar de prijsontwikkeling van twee beurzen, maar je rendement hangt mede samen met het dividend dat wordt uitgekeerd. Als er een regio is die structureel hoger dividend uitkeert (zoals dat in Europa het geval is), is het logisch dat de prijs-performance standaard achterblijft.

En zo vergeet k er vast nog een paar.

Al met al is het een heel mooi verband, maar lijkt het eerder toeval te zijn dat die grafieken er zo mooi uitzien dan dat dit gangbaar is. Mocht u nog twijfels hebben, wellicht dat deze grafiek dan overtuigt: deze geeft het verband weer tussen de jaarlijkse BBP-groei van de VS en het jaarlijkse prijsrendement van de S&P500 sinds 1965.

0wjZvJdFmGX6Uo-w4idNPX7gvnzQ_Dy6t2gcig10vsRVUA5Hjx6Pa8H5PqLYD-kI4qmZzU2SlchQ1nXDCblgwd-ujDwQYfh0oVuYjalQkDvS5mNtt-gAPpXJVEqdJz_5Sqnt40jfFxrvqhEG
http://www.businessinsider.de/stock-market-dreadful-recession-predictor-2016-1

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s