The end of volatility

Om nou te zeggen dat 2014 tot nu toe en spetterend of spannend jaar is voor financiële markten, nee. Het kabbelt een beetje voort. Zeker, we hebben wel wat volatiliteit gezien – de wisselkoersen van opkomende landen zorgden even voor wat onrust en de Russische aandelenbeurs ligt de laatste maanden onder druk-, maar als je naar de brede markten kijkt, zie je daar bar weinig van terug. Aandelen kruipen omhoog, de kapitaalmarktrente sukkelt naar beneden en zelfs wisselkoersen bewegen zich al maanden in krappe bandbreedte.

Het voelt bijna alsof we na al die jaren het definitieve evenwichtspunt hebben bereikt. Het punt waarop alle financiële markten krakend en piepend tot stilstand komen om vervolgens nooit meer van hun plaats te komen. AEX op 408, de euro op 1.36 en de Nederlandse kapitaalmarktrente op 1,66%. Niet The end of History, maar The end of Volatility.

Bij gebrek aan onzekerheid stroomt kapitaal naar het hoogste rendement

Uiteraard is dat onzin. Als iedereen zeker wist dat de AEX op 408 zou blijven staan, zou een mandje aandelen met een jaarlijks dividendrendement van 2,9% veel interessanter zijn dan een staatsobligatie met een rendement van 1,66%. Er is dan immers geen risico dat de waarde van je aankoop wijzigt, dus je bent een dief van je eigen portemonnee als je dat niet doet. Maar waarom genoegen nemen met 2,9% als je in Spanje een dividendrendement van 4,3% krijgt, of in Roemenië 5,7%? Of wat te denken van een 12,8% rendement krijgt op een staatsobligatie in Pakistan? Dat niemand weet hoe de munt daar heet of wie er de baas is, is bijzaak: alles was tot stilstand gekomen, toch?

Bij gebrek aan onzekerheid stroomt kapitaal naar het punt waar het hoogste rendement behaald wordt, naar die belegging waarvan iedereen op zijn klompen aanvoelt dat er normaliter meer risico’s aan verbonden zijn. De status quo van stabiele markten is definitie onmogelijk: kapitaal arbitreert de bestaande rendementsverschillen onverbiddelijk weg.

Kiem voor de volgende crisis?

Nou verwacht ook niemand dat de financiële markten tot stilstand komen, maar het voorbeeld geeft aan hoe financiële markten werken. Net zoals water naar het laagste punt stroomt, stroomt kapitaal het liefst naar het hoogste rendement. Risico is de scheidslijn die daarbij als dam fungeert. Of liever, verwacht risico, want niemand weet op voorhand zeker welk risico hij neemt.

En daar ligt ook gelijk het gevaar. Juist doordat de markten zo voortkabbelen ontstaat wellicht ten onrechte het beeld dat het allemaal niet meer zo riskant is als vroeger. Dat de lage volatiliteit normaal is. Dat het geen probleem is om wat extra risico te nemen.

Het klinkt tegenstrijdig, maar zoals de econoom Hyman Minsky ons geleerd heeft, is te lage volatiliteit een gevaar op zich. Voortkabbelende markten lijken prima, maar pas op: ze kunnen de kiem voor een volgende crisis herbergen.

(origineel gepubliceerd in het Financieele Dagblad op 28 mei 2014)